DCF-Verfahren (Discounted Cashflow)

Grundidee: Wert ist abgezinster künftiger Cashflow

Das DCF-Verfahren beruht auf einem klaren Prinzip: Ein Unternehmen ist so viel wert wie die Summe der Geldströme, die es in Zukunft erwirtschaften wird – heruntergerechnet auf den heutigen Wert. Künftiges Geld ist weniger wert als heutiges, weil es mit Risiko und Zeitverzug behaftet ist. Genau diesen Effekt bildet die Abzinsung (Diskontierung) ab.

Bewertet werden die frei verfügbaren Cashflows (Free Cashflows), also der Cashflow, der nach Investitionen und Working-Capital-Veränderungen für die Kapitalgeber übrig bleibt. Im gebräuchlichen WACC-Ansatz (Entity-Methode) ergibt die Summe der abgezinsten Cashflows zunächst den Enterprise Value.

Die Bewertung gliedert sich in zwei Phasen: eine Detailplanungsphase (meist 3 bis 5 Jahre mit konkreter Planung) und eine ewige Rente darüber hinaus, den Terminal Value.

Der Abzinsungssatz WACC

Der Kapitalkostensatz, mit dem abgezinst wird, ist der WACC (Weighted Average Cost of Capital) – die gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten aus Eigen- und Fremdkapital. Er drückt aus, welche Rendite die Kapitalgeber für das eingegangene Risiko erwarten.

• Die Eigenkapitalkosten werden meist über das CAPM ermittelt: risikoloser Zins plus Marktrisikoprämie multipliziert mit dem Betafaktor (Risiko relativ zum Markt).
• Die Fremdkapitalkosten ergeben sich aus dem Zinssatz für Finanzschulden, gemindert um die steuerliche Abzugsfähigkeit (Tax Shield).
• Beide werden mit ihrem Anteil an der Kapitalstruktur gewichtet.

Der WACC ist der sensibelste Hebel im DCF: Schon kleine Änderungen verschieben den Unternehmenswert erheblich. Ein höherer WACC – etwa bei höherem Risiko oder steigenden Zinsen – senkt den Wert deutlich. Deshalb gehört zu jeder seriösen DCF-Bewertung eine Sensitivitätsanalyse.

Terminal Value und Brücke zum Kaufpreis

Der Terminal Value (Restwert, ewige Rente) bildet den Wert aller Cashflows nach der Detailplanungsphase ab. Er wird meist über die Formel Terminal Value = nachhaltiger Cashflow / (WACC − Wachstumsrate g) berechnet und anschließend ebenfalls auf den heutigen Tag abgezinst.

In der Praxis macht der Terminal Value oft den Großteil des Gesamtwerts aus – nicht selten 60 bis 80 Prozent. Das ist zugleich seine größte Schwäche: Kleine Annahmen zur ewigen Wachstumsrate g haben enorme Hebelwirkung. Die Wachstumsrate sollte konservativ angesetzt werden, meist im Bereich der langfristigen Inflation.

Vom errechneten Enterprise Value führt – wie bei allen Enterprise-Value-Verfahren – die Kaufpreisbrücke zum Equity Value: abzüglich Nettoverschuldung, angepasst um das Working Capital. Die Eingangsgrößen wie Planungsannahmen und Cashflow-Qualität werden in der Due Diligence kritisch geprüft.

DCF, Ertragswert und Multiplikator im Vergleich

DCF- und Ertragswertverfahren sind eng verwandt – beide zinsen künftige Erfolge ab und sind zukunftsorientiert. Der Unterschied liegt in der Bezugsgröße und der Tradition: Das Ertragswertverfahren (IDW S1) ist im deutschen Mittelstand und für gerichtsfeste Gutachten Standard und stellt auf abgezinste künftige Nettoerträge ab. Das DCF stellt auf frei verfügbare Cashflows ab und ist international etabliert. Bei konsistenten Annahmen führen beide zu sehr ähnlichen Ergebnissen.

Das Multiplikatorverfahren hingegen ist marktnah und vergangenheitsbasiert und dient meist der Plausibilisierung. In der Praxis kombiniert man die Verfahren, um den Wert von mehreren Seiten abzusichern. Eine ausführliche Methodenübersicht bietet die Unternehmensbewertung, eine erste Indikation der Unternehmenswert-Rechner.

Das DCF-Verfahren ist rechenintensiv und stark annahmegetrieben – für belastbare Ergebnisse empfiehlt sich fachkundige Begleitung. Dieser Beitrag ersetzt keine individuelle Bewertung oder steuerliche Beratung.